Robinhood财报会：真正的KPI是股票代币TVL
作者：c4lvin 来源：X，@c4lvin 翻译：善欧巴，金色财经
Robinhood昨天公布了第三季度财报，营收与每股收益均略低于预期。财报电话会后一天内股价下跌超过8%，但加密行业更在意的不是财报数字，而是电话会上说了什么。在Vlad表示公司将大幅加大对Robinhood Chain的投入后，Pons、AI、Orbio等生态主要代币普遍大涨，涨幅大致在10%到30%之间。
这轮上涨的直接导火索是Vlad的表态。他承认，围绕Robinhood Chain及其钱包构建的生态，增长速度超出了公司预期。他还提到，开发者一直反映获得的扶持不够，并明确表示Robinhood将组建新团队、加大投入。市场把这理解为Robinhood将直接支持链上原生项目的信号。
不过，把整场财报电话会放在一起看，Robinhood想在链上长出来的东西，与带动这轮上涨的生态代币之间，存在明显落差。本文梳理Robinhood在电话会上透露的优先级，并与市场对生态代币的期待做个对照。
一、财报电话会释放的优先级
1.1 股票代币TVL优先于排序器费用
Vlad表示，他不想做一门靠对链上活动收取高费用来赚钱的生意，并把股票代币TVL列为判断这条链长期可持续性的指标。在他看来，Robinhood Chain的差异在于RWA。CFO Shiv Verma也透露，第三季度链上费用毛收入约5000万美元，净收入约2500万美元。但他补充说，链上团队的目标不是收入，而是TVL、开发者和股票代币的增长。
这些话透露出Robinhood团队如何看待9月的费用盛宴。正如100y在此前文章中指出的，Robinhood Chain的日网络费用在9月4日达到约827万美元的峰值，到10月中旬已下跌超过99%，降至3万至4万美元区间。同期现货交易量则维持在每天6亿至7亿美元以上。由于Robinhood Chain构建在Arbitrum之上，其费率取决于区块空间的拥堵程度。Meme币发行潮带来的拥堵消退后，费用也随之回落。Robinhood还主动提高了gas上限以提升吞吐量，这同样压低了费用。这意味着，Robinhood更多把Meme币热潮带来的费用收入视为对用户体验的拖累，而不是可持续的收入。
1.2 应用不止于发射台
Vlad把目前链上出现的应用形容为相对简单的一类，比如发射台和流动性池。他给出的下一阶段，是让股票代币像软件一样可编程，从而做出目前还不存在的产品，比如代币化期权合约。Robinhood自己的路线图也指向同一方向。公司计划把美国市场上在Robinhood可交易的资产尽可能多地搬到链上，提供给海外客户，并做成开发者可以组合的基础模块。日成交量已突破10亿美元的DeFi永续合约也被列为一项成果。主导这块业务的Lighter和Arcus，都是Robinhood做过战略投资的协议。
换句话说，Vlad承诺的开发者扶持，更合理的理解是：重点不在于壮大当前的发射台生态，而在于鼓励更多建立在股票代币之上的复杂金融应用。
1.3 吸引美国用户
Robinhood Chain最大的限制在于，股票代币无法在美国使用，而美国正是Robinhood的核心客群所在。目前Robinhood App用户只占这条链全部交易的1%到2%。面向美国客户的主要产品基本只有Earn，用户可以存入USDG。该产品背后的Steakhouse USDG金库规模约5.4亿美元，接近这条链TVL的一半。Vlad对SEC近期公布的创新豁免持积极态度，但表示长期确定性仍需要规则制定或立法。他还说，公司将在不久后公布更多美国代币化计划。
二、与Robinhood方向一致的项目
话说回来，也很难就此认定Robinhood想与Meme币生态保持距离。至少目前，Meme币是创造股票代币需求最有效的方式。Blockworks此前论证过，LONG成交量的增长与股票代币TVL高度相关，相关系数为0.86。结论是，RWA相关指标仍依赖Meme币交易。
这样看，如果Robinhood确实支持Meme币生态，出发点大概率不是链上费用，而是提高股票代币的发行量与流通量。不过，我怀疑Robinhood是否愿意让这种模式长期延续。即便Meme币是当下最有效的需求来源，Robinhood已把股票代币TVL的健康增长定为核心指标。这意味着长期看，它很可能会尝试拓宽股票代币的使用方式，降低对Meme币交易的依赖。
若如此，Robinhood对不同生态项目的支持力度可能并不一样。它更可能支持那些直接把股票代币用作保证金、抵押品或底层资产的项目，无论Meme币交易是否活跃。
1）Lighter
来源：Lighter
Robinhood对Lighter做了战略投资，并在Robinhood Chain上线时完成集成，用户可以直接在Robinhood Wallet里交易。此外，自7月起，Lighter已接受Robinhood Chain上的股票代币作为永续合约持仓的保证金。这是股票代币更高级用法的一个领先案例，也与Robinhood的目标契合。Lighter近期在投资者电话会上表示，计划于11月申请美国衍生品牌照。若获批，我认为Lighter将成为吸引更多美国用户的最大渠道。
2）Priors
来源：Robinhood Crypto
@priors_trade是一个链上信贷协议，向AI代理发放USDG贷款，并接受股票代币作为抵押品以提高授信额度。Robinhood Crypto在财报会当天公开为该项目站台。它和Meme币关系不大，但它的设计就是要让股票代币真正被用起来，这也展现了Robinhood审视生态时的标准。Robinhood正把代理交易作为App的关键增长引擎之一。这类让代理能直接使用股票代币的项目，可能成为App代理战略与这条链之间的连接点。
3）Standard Reserve
来源：0xBeans
财报会后不久，0xBeans引用Vlad那句“如果股票代币能像软件一样编程，能做什么”，通过@standard_rsv发布白皮书，提出隔离敞口代币（IET）。该设计借鉴了隔夜效应——美国股市的长期回报大部分来自某日收盘到次日开盘之间。它把一个股票代币拆成$OVERNIGHT，只捕获收盘到开盘的价格变动；以及$SESSION，只捕获开盘到收盘的变动。两个代币可随时合并赎回原始股票代币，从而让合并价格锚定股价。每个代币在初始阶段自带约2倍杠杆敞口，不涉及借贷或清算。这个结构相当于把Pendle的本金与收益分离，移植到交易时段上。它成立的前提是：既存在24小时交易的代币，也存在有官方开盘收盘时间的标的股票。也正因如此，虽然目前只是白皮书，它仍是只有股票代币才能支撑的高级应用的好例子。
现有发射台怎么办？
相比之下，价值主要取决于投机性发币费用的代币，故事就不一样了。以Pons为例，它用发射台费用做回购和销毁，其价值终究取决于还有多少投机交易经过这个发射台。这与管理层在财报会上设定的指标关系不大。我也不认为Robinhood有太多理由特意去推广这个项目、维护这条费用流。当然，如果Pons能找到提高股票代币发行与使用需求的新办法，情况可能改变。值得注意的是，$PRIORS也是通过Pons发行的。Pons能否成为使用股票代币的项目的起点，将是一个有用的线索。
三、结论
财报会后Robinhood生态代币的价格上涨，似乎只是反映了Robinhood将向这条链投入更多资源这一简单事实。但细看电话会就会发现，这些资源有相当具体的目标。Robinhood的主要目标似乎是：股票代币TVL的健康增长、超越发射台的金融应用与永续合约、以及美国用户的引入。重心在这些方向，而不是曾经带来费用暴涨的Meme币交易。
我并不认为Robinhood会放弃Meme币生态。但往后看，我预期它会更多把这个生态当作第一阶段的基础，而不是核心，用来提高股票代币的发行量。它的精力大概率会放在培育更高级的金融应用，以及扩大股票代币在永续合约和期权项目中的使用上。
