摩根士丹利维持增持评级：AI需求支撑存储芯片周期，Q4行情或迎拐点

维持增持评级，目标价隐含显著上行空间

摩根士丹利在8月6日发布的亚洲科技报告《Memory – A Small Wrinkle》中，维持对SK海力士和三星电子的“增持”评级，目标价分别为260万韩元和38.1万韩元。按研报采用的基准股价计算，两者分别对应约74%和65%的潜在上行空间。不过，该机构强调，高目标价并不意味着内存价格将持续快速上涨，而是基于AI需求延长盈利周期、长期协议提升可见度以及当前估值已反映部分周期风险等综合判断。

价格仍在涨，但涨幅明显放缓

过去一轮存储股上涨主要由产品涨价驱动。AI服务器对HBM、服务器DRAM和企业级SSD的需求激增，而产能扩张滞后，推动DRAM和NAND价格大幅上行。据TrendForce数据，2026年Q1 DRAM和NAND合同价环比涨幅分别达96%和88%；Q2预计为61%和58%；但Q3已回落至约15%（DRAM）和20%（NAND），Q4进一步降至6%和3%。PC DRAM涨幅也从Q2的45%-50%收窄至Q3的15%-20%。摩根士丹利指出，这并非价格见顶，而是上涨速度显著降档，并预计行业将在2026年四季度转入周期后段。

AI算力供不应求，云资本开支预测大幅上调

支撑看多观点的核心逻辑之一是AI数据中心算力持续紧缺。报告援引Alphabet、微软、亚马逊和Meta的财报与管理层表态称，各大云厂商仍面临算力供不应求局面，部分2027年产能已被预订。基于此，摩根士丹利将其云资本开支追踪模型中2027年同比增速预测从14%大幅上调至29%。由于AI服务器高度依赖高端存储产品，这一趋势有望使内存需求脱离传统消费电子周期，形成结构性支撑。

长期供货协议提升可见度，但难锁死利润

第二条支撑来自长期供货协议（LTA）。SK海力士已与约10家关键客户完成LTA谈判，协议通常为期五年，含价格调整机制和部分保证金，但未披露覆盖比例。三星则计划将60%-70%产能纳入LTA，已与五家大型数据中心客户达成协议，另五家进入终谈阶段，协议含预付款和价格下限条款。然而，摩根士丹利强调，LTA虽能提高需求可见度并支持产能规划，却无法完全消除价格、需求或技术迭代带来的波动风险。

高利润吸引供给，中国厂商构成潜在变量

当前DRAM毛利率接近90%，处于历史异常高位，可能刺激龙头加速扩产或吸引新进入者。SK海力士2026年Q2整体营业利润率达76%，创历史新高。与此同时，中国厂商扩产被列为长期风险：长鑫存储计划最早2027年在中国市场供应HBM，长江存储也在扩大NAND产能。尽管短期内难以替代韩系高端产品，但长期可能削弱部分品类的紧缺程度。摩根士丹利预计2027-2028年主要厂商仍将释放新产能，若AI需求增速放缓，供给释放或加速价格回落。

估值已提前反映周期担忧，未来关注盈利持续性

市场已开始为盈利增速放缓定价。摩根士丹利指出，DRAM相关股票的未来12个月市盈率通常领先EPS约两个月，近期估值明显回落，反映投资者正从2026年强劲利润转向关注2027-2028年的可持续性。高目标价的关键假设在于：AI需求延长周期、LTA有效缓冲下行、且当前估值已计入相当风险。未来需验证的是，这些长期协议能否穿越价格下行期，以及2028年后内存厂商能否找到新的EPS增长引擎。