以太坊财富58%隐藏在众目睽睽之下，半数DeFi建立在“空中楼阁”

以太坊顶级持有者规模翻倍，代币与稳定币成关键

当将ETH与ERC-20代币和稳定币合并计算时，以太坊顶级持有者的总财富达到4260亿美元，比仅基于ETH的排名高出两倍多。

ERC-20代币改变权力分布，智能合约掌控近40%顶级余额

新的链上分析显示，以太坊最大地址持有的资本中有58%并不在ETH中，而是以ERC-20代币和稳定币的形式存在，而传统排名并未捕捉到这一点。

如果仅根据ETH余额对以太坊地址进行排名，前10,000个地址合计持有1890亿美元。但如果将ETH、ERC-20代币和稳定币合并计算，这一数字攀升至4260亿美元。这意味着以太坊经济顶端的资本规模是传统排名所显示的两倍多。

顶级持有者名单差异显著，近半数被忽视

这一差距不仅仅是数字上的变化，它揭示了一个完全不同的顶级持有者群体。在前1,000个地址中，只有537个同时出现在ETH-only和综合排名中，这意味着近一半的以太坊顶级持有者在仅关注ETH余额时实际上是隐形的。

资产构成揭示主导地位转移

这些顶级地址的资产构成也讲述了自己的故事。ETH现在仅占其总资产的42%，稳定币约占26%，其余部分分布在各种ERC-20代币中。通过跨协议和代币的低调资产负债积累，主导地位的转移已经在悄然发生，而价格则基本保持在区间内。

智能合约成为新主角，风险转向自动化机制

智能合约是这一新图景的核心部分。从仅关注ETH的角度来看，它们似乎是以太坊财富分配中的次要参与者。但在综合排名中，它们控制了近40%的顶级持有者资本，这大约是其之前份额的三倍。报告指出，风险已从个人持有者的决策转移到由代码、抵押品设计和代币经济学驱动的自动化机制。

资本构成问题引发关注：PPI指数揭示DeFi脆弱性

谁持有资本的变化直接引出了一个更难的问题：这些资本实际上是由什么构成的？

为回答这个问题，报告引入了“印刷机指数”（Printing-Press Index，简称PPI），用于衡量协议持有的代币中有多少是其自行发行的代币。在DeFi协议中，这一比例集中在50%左右，Uniswap、Aave和Mantle等是其中的例子。

PPI指数揭示协议脆弱性，40%-50%为警戒线

报告指出，约20%是自我发行代币开始引入有意义风险的临界点，而40%-50%则是协议进入脆弱区域的门槛。在这些水平上，资产负债表不再主要由外部资本支持，而是部分依赖于对自身的信心。

适度的抛售压力可能会削弱这种信心，压缩流动性，并触发类似LUNA-UST崩盘时的反射性解体，当时接近100%的印刷机指数在几天内导致了全面的死亡螺旋。

以太坊经济分析的新启示

这对如何分析以太坊经济具有重要意义。一旦代币占大额地址持有量的多数，且智能合约控制了近40%的资本，仅凭余额规模就不再是评估韧性的良好指标。印刷机指数提供了一种实用的方法，透过表面数据评估综合排名正在揭示的财富背后的真正支撑。